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南京新百:发布《发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易预案》,短期或有交易性机会,中长期关注其零售国际扩张及全渠道变革的趋势,15年及之后地产可能确认较多业绩

发布时间:2014-07-04    研究机构:海通证券

公司7月4日发布《发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易预案》:(1)拟以11.49元/股的价格向三胞集团定增5918万股,以总价6.8亿元购买三胞集团持有的兴宁实业100%股权及瑞和商贸100%股权,锁定期36个月;(2)拟以10.35元/股向不超10名特定投资者发行不超2190万股份,募集2.27亿元配套资金,锁定期12个月,用于交易完成后新增自有物业的装修改造及补充流动资金。本次发行股份购买资产不以配套融资的成功实施为前提;最终发行数量将以中国证监会最终核准的发行数量为准。(3)公司拟于7月4日复牌,停牌前(2014/2/28)股价11.64元。

以下是对本次交易方案的分析:(1)交易完成后,三胞集团控股比例由26.86%增至35.37%。按本次发行股份购买资产并募集配套资金的发行上限计,合计发行8108万股,占比公司发行前股本22.63%;发行后,公司总股本将由目前的3.58亿股增至4.39亿股。交易前,三胞集团及其一致行动人合计持有9625万股,占比26.86%,是公司控股股东,袁亚非持有三胞集团55%股份,是公司实际控制人;交易后,三胞集团及其一致行动人持股数将增至15543万股,持股比例增至35.37%。

此外,金鹰集团通过金新实业和华美联合合计的持股比例将由14.51%降至11.83%。

公司7月4日发布《发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易预案》:(1)拟以11.49元/股的价格向三胞集团定增5918万股,以总价6.8亿元购买三胞集团持有的兴宁实业100%股权及瑞和商贸100%股权,锁定期36个月;(2)拟以10.35元/股向不超10名特定投资者发行不超2190万股份,募集2.27亿元配套资金,锁定期12个月,用于交易完成后新增自有物业的装修改造及补充流动资金。本次发行股份购买资产不以配套融资的成功实施为前提;最终发行数量将以中国证监会最终核准的发行数量为准。(3)公司拟于7月4日复牌,停牌前(2014/2/28)股价11.64元。

以下是对本次交易方案的分析:(1)交易完成后,三胞集团控股比例由26.86%增至35.37%。按本次发行股份购买资产并募集配套资金的发行上限计,合计发行8108万股,占比公司发行前股本22.63%;发行后,公司总股本将由目前的3.58亿股增至4.39亿股。交易前,三胞集团及其一致行动人合计持有9625万股,占比26.86%,是公司控股股东,袁亚非持有三胞集团55%股份,是公司实际控制人;交易后,三胞集团及其一致行动人持股数将增至15543万股,持股比例增至35.37%。

此外,金鹰集团通过金新实业和华美联合合计的持股比例将由14.51%降至11.83%。 南京国际贸易中心位于南京市被誉为“中华第一商圈”的新街口商圈核心地段,建筑面积约8万平米,目前有近180家企业入驻,包括沃尔玛、招商银行、农业银行、拜耳、搜狐、保险协会等知名公司。国贸中心2011-2013年分别实现收入1398万元、1228万元和582万元,仅占比公司2013年收入(33.53亿元)约0.17%;因物业主要承租方为曾经的关联方,租金价格显著低于市场公允水平,且2013年5月因装修而停止对外出租,致其2011-2013年分别亏损539万元、265万元和659万元。

因国贸中心近年经营业绩受曾经的关联方租赁及装修等非经常因素影响,本次收购的PS和PE难以正确反映交易定价;我们以其股东权益的预估值9.6亿元计,对应6.8亿元交易对价的收购PB约0.71倍。此外,以新街口商圈目前约6万元/平米的商铺价值,大致测算国贸中心重估价值超12亿元,较本次交易对价溢价76%。

(3)注入国贸中心,提升公司在新街口商圈的规模效应,丰富经营业态。不考虑英国HoF,公司目前拥有4家百货门店,其中中心店和东方商城均位于南京核心的新街口商圈,安徽芜湖和淮南各有1家门店,总建面14.87万平米,自有物业占比68%,平均店龄24年。近十年来,公司仅2014年4月底新开淮南店,预期内尚无其他储备门店。

中心店2013年实现收入19.78亿元,同比增长1.72%,占比公司近60%,坪效约5.6万元/平米,为公司各门店最高;实现净利润(剔除投资收益)1.05亿元,同比增长18.42%,占比公司78%,净利率5.3%。本次注入国贸中心并与中心店打通后,将增加2万多平米自有物业,中心店将成为新街口商圈单体面积最大的百货商场(约7-8万平米),且未来计划用以开设餐饮、休闲功能区,引入快时尚品牌,均有利于提升购物体验,增加集客能力。

假设本次新增经营面积1.3万平米左右,且考虑到以配套业态为主,以低于中心店的坪效(4万元/平米)计,初步测算打通开业后可新增收入4-5亿元,是中心店目前收入规模的约20-25%。

(4)关于本次交易的摊薄影响,考虑到(A)因国贸中心注入后重新规划业态,预计未来可扭亏,但盈利空间存在一定不确定性;(B)配套募集资金用于自有物业的装修改造及补充流动资金,预计将新增装修费用。我们认为,本次交易方案对公司整体净利润层面难有显著提升,而按发行上限总股本将增加22.63%,暂静态测算(假设不影响净利润)对EPS的摊薄也有18.45%。

(5)与本次交易方案同步进行的还有,公司收购英国HoF百货:0.15倍PS低成本,中长期或有望在商品经营上弯道超车。公司以1.55亿镑(16亿人民币)收购Highland Group 88.96%股权,对应14财年11.92亿镑交易额的PS为0.15倍,对应14年末1.06亿镑净资产的收购PB为1.64倍,均较便宜。对公司的主要影响短期直接提升规模,中长期改善商品经营,推进公司全渠道转型,但后两者的效益体现需多长时间及其空间,仍取决其后续整合和规划。

此外,HoF目前因负担高息债(利率8.875%,约3000万英镑利息支出),处于亏损状态(2012-2013年各亏损841万和170万英镑);收购完成后,公司拟通过重新融资以更低成本资金进行债务置换,预计HoF将逐渐恢复内生盈利能力。

对公司的判断。(1)公司是南京新街口商圈的百货龙头,主力门店经营稳定,2014-2016年主要外延包括14年东方商城全年并表(13年并表半年)和本次国贸中心注入,此外集团旗下商业资产还有IFC,估计百货业务短期利润可能受装修改造影响;(2)收购英国HoF百货、参股商圈网(控股麦考林)等,积极布局国际扩张和全渠道零售;(3)预计河西项目2014下半年动工,2015年开始确认销售,测算合计可贡献收入超50亿元、净利润超20亿元,是2015-2018年业绩重要增量,值得关注。

盈利预测与估值。我们初步预计公司2014-2016年EPS各为0.43、0.83和1.5元,同比增长15%、92%和80%,其中百货EPS为0.35、0.37和0.42元,同比增长2%、5%和13%;地产各贡献0.03、0.76和1.48元(地产业绩确认具有较大不确定性),工业(主要是药业)各贡献0.09、0.1和0.12元。公司停牌前市值42亿元,对应2014-2016年PE各为27、14和8倍,处于行业较高水平;但考虑到公司百货业务未来可能的成长和转型空间,以及河西项目将从2015年开始显著贡献业绩,给以13-15元的12个月目标价区间(对应2015年百货15-18倍、地产5倍、工业35-40倍PE),首次给以“增持”的投资评级。

风险与不确定性。收购重组进度及后续整合过程的不确定;外省门店的培育期尚待观察;地产销售确认的不确定性。

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